Tiberius Rohstoff-Research: Marktkommentar März 2009

Energie

Der Ausblick für Rohöl stellt sich heute etwas fragwürdiger dar als noch Mitte März diesen Jahres. Bis dahin hatte sich der Ölmarkt weitgehend an das von uns in den letzten Marktkommentaren gezeichnete Bild einer Bodenbildung, die durch einen sukzessiven Abbau des hohen Contango am Markt geprägt ist, gehalten. Die Preisdifferenz zwischen dem auslaufenden Nearby und dem Second Nearby Kontrakt bei Rohöl der Marke West Texas Intermediate (WTI) lief von -6 USD Anfang Februar bis auf knapp -0,5 USD Mitte März zusammen. Der April-Kontrakt bestätigte den Meinungsumschwung am Ölmarkt mit einem starken Abgang bei rund 51 USD am 20. März 2009. Seither haben sich die Terminkurven bei Rohöl jedoch wieder deutlich verschlechtert.

Der Preisabschlag des Nearby-Kontrakts (Mai 2009) zum Second Nearby (Juni 2009) beläuft sich aktuell wieder auf annähernd 3 USD. Gleichzeitig wird US Rohöl der Marke WTI im Spotmarkt erneut mit einem Abschlag von mehr als 2 USD je Barrel zum Nordseeöl der Marke Brent gehandelt. Die Entwicklung der US-Lagerbestände rechtfertigt den erneuten Schwächeanfall des Ölmarktes nicht. Am Erfüllungsort für WTI - Cushing, Oklahoma - gingen die Lagerbestände zuletzt leicht zurück und in den restlichen Lokationen fiel der Lageraufbau nicht höher aus als saisonal üblich. Insofern stellt sich die Frage was der Terminmarkt weiß, was sich aus den offiziellen US-Lagerbeständen nicht ablesen lässt?

Wir gehen nach wie vor davon aus, dass die Zunahme des Contango nicht wie üblicherweise einen überversorgten Markt indiziert, sondern dass sich der globale Ölmarkt trotz des extremen Nachfrageeinbruchs in den vergangenen beiden Quartalen an der Schwelle zum Defizit oder bereits im Defizit befindet. Dafür spricht, dass die Lagerbestände in Europa gemäß den Daten von EuroOil im ersten Quartal 2009 sogar leicht zurückgegangen sind und mittlerweile leicht unter dem saisonalen Durchschnitt notieren.



Ein ähnliches Bild zeichnen die Daten der Joint Oil Data Initiative (JODI). Im Januar 2009 ergab sich in Japan und in vielen europäischen Staaten ein leichter Lagerrückgang. Entsprechend besser haben sich der Kassapreis und die Terminkurve von Brent in Relation zu WTI gehalten. Wir sind der Überzeugung, dass die Verschlechterung der WTI-Terminkurve ein lokales US-Thema ist. Möglicherweise werden Lagerbestände, die in Ermangelung freier Kapazitäten noch im Januar auf Schiffe ausgelagert und am Terminmarkt gehedget wurden, wieder in Reported Stocks zurücktransferiert, wodurch die Terminkurve und die offiziellen US-Lagerbestände kurzfristig verzerrt werden. In den nächsten Wochen sollten sich aber auch in den USA die Folgen der drastischen Output-Kürzungen der OPEC bemerkbar machen. Wir erwarten nach wie vor eine Drehung der Öl-Terminkurve von Contango auf Backwardation im zweiten Quartal 2009.

Auf der Produktnachfrageseite gibt es immer noch wenig Hoffnung. Der Benzinverbrauch hat sich zuletzt über 9 mb/d stabilisiert. In den kommenden Monaten ist aufgrund der Driving Season mit einem steigenden Verbrauch zu rechnen, der aber unterhalb des Entwicklungspfads des vergangenen Jahres verlaufen dürfte. Die Lagerbestände sind entgegen dem saisonal üblichen Verlauf in den letzten Wochen angestiegen und befinden sich mittlerweile auf einem leicht überdurchschnittlichen Niveau. In den kommenden Monaten ist von einer steigenden Kapazitätsauslastung der Raffinerien und einer steigenden Benzinproduktion auszugehen. Knappheit dürfte dann vorwiegend bei Rohöl (s.o.) entstehen. Dementsprechend sehen wir beim aktuellen Spot Crack Spread von knapp 11 USD je Barrel wenig bis kein Potenzial mehr nach oben. Attraktiv schätzen wir jedoch die länger laufenden Benzin-Crack Spreads ein, da die Benzin-Terminkurve einen wesentlich geringeren Contango aufweist als die von US-Rohöl.

Überteuert sehen wir hingegen die Crack Spreads von Heizöl. Die gesamte Heizöl Crack Spread Terminkurve ist oberhalb der Benzin Crack Spread Terminkurve gepreist. Insbesondere für die Sommermonate der Jahre 2009, 2010 und 2011 ist dies ungewöhnlich, da die Benzin-Kontrakte aufgrund der Driving Season und des verminderten Heizbedarfs im Sommer üblicherweise mit einem Aufschlag zu Heizöl quotiert sind. Historisch schoss der Benzin Crack Spread in den Sommermonaten oft weit über den von Heizöl hinaus. Die fundamentale Entwicklung der letzten Wochen kann eine Prämie der Heizölpreise zu Benzin ebenfalls nicht erklären. Die Wachstumsraten der Destillatenachfrage fielen in den letzten Wochen tief in den negativen Bereich. Die Destillate-Lagerbestände sind entgegen dem üblichen Wintertrend zuletzt auf rund 145 mb, das sind rund 35 mb mehr als der saisonale 5-Jahres-Durchschnitt, angestiegen. Wir halten daher an unserer Empfehlung fest, US-Benzin zu Lasten von US-Heizöl weiter überzugewichten.

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