Industriemetalle: Knapperes Angebot zeigt Wirkung

28.07.2016  |  Eugen Weinberg (Commerzbank)

Nach der Aufregung im Nachgang des Referendums in Großbritannien über einen Austritt aus der EU hat sich die Lage an den Metallmärkten wieder beruhigt. Langsam konzentrieren sich die Marktteilnehmer wieder auf die Fundamentaldaten, die in vielen Fällen eine angespannte bzw. sich anspannende Angebots-Nachfrage-Situation zeigen. Die sich anbahnenden Angebotsdefizite sprechen für höhere Metallpreise im weiteren Jahresverlauf. Wir passen unsere Preisprognosen an die aktuelle Marktsituation an.

Die Metallpreise haben den Schock über das "Brexit"-Referendum schnell verdaut und das Thema scheint zunehmend in den Hintergrund zu treten. Der LME-Industriemetallindex, LMEX, ist zwischenzeitlich sogar auf 2.443 Punkte gestiegen, den höchsten Stand seit Anfang Oktober (Grafik 1). Generell haben sich die Metallpreise in der ersten Jahreshälfte robuster gezeigt als wir zu Jahresbeginn erwarteten. Mit einem Plus von über 30% führt Zink die Gewinnerliste der Metalle im ersten Halbjahr an. Bis auf Blei, das sich zudem nur marginal verbilligte, verzeichneten alle von uns betrachteten Industriemetalle an der LME Preiszuwächse.

Getragen wurden die Metallpreise jüngst durch einen schnell wieder höheren Risikoappetit der Marktteilnehmer nach der "Brexit"-Abstimmung, der sich in deutlich gestiegenen Aktienkursen und höheren Anleiherenditen bemerkbar machte. Die zeitweise starke Aufwertung des US-Dollar bremste vorübergehend den Preisanstieg, verhinderte ihn aber nicht. So stieg beispielsweise Kupfer auf ein 10-Wochenhoch von über 5.000 USD je Tonne.

Unterstützt wurde Kupfer auch vom Stimmungsumschwung der spekulativen Finanzinvestoren. Denn nachdem diese in der ersten Juni-Hälfte an der Comex in New York rekordhohe Netto-Short-Positionen hielten und an der LME in London ihre Netto-Long-Positionen stark abgebaut hatten, gab es danach umfangreiche Short-Eindeckungen. In der Vergangenheit haben sich extreme Positionierungen der spekulativen Finanzanleger oft als Wendepunkte für die Preise herausgestellt. Kupfer bleibt gegenüber den meisten anderen Metallen in diesem Jahr bislang jedoch der Underperformer.

Einzig Blei weist seit Jahresbeginn eine schlechtere Preisentwicklung auf. Am globalen Kupfermarkt macht sich offenbar das angespanntere Angebots-Nachfrage-Verhältnis langsam in den harten Daten bemerkbar. Zahlen der International Copper Study Group (ICSG) zufolge wies der Markt in den ersten vier Monaten des Jahres ein saisonbereinigtes Angebotsdefizit von 129 Tsd. Tonnen auf. Zur gleichen Zeit im Vorjahr bestand noch ein Überschuss von 12 Tsd. Tonnen.

Das weltweite Angebot wurde im Vergleich zum Vorjahr zwar um 4,5% ausgeweitet, wozu sowohl die Primär- als auch die Sekundärproduktion beitrugen. Auf regionaler Ebene waren dabei China und die USA die Treiber. Die globale Kupfernachfrage stieg aber stärker um 6%, was ebenfalls auf China zurückzuführen war. Ohne China war die weltweite Nachfrage leicht rückläufig. Regional gab es hier große Unterschiede - in Europa wurde beispielsweise ein merkliches Nachfrageplus registriert, in den USA gab es dagegen einen Rückgang.



Auch wenn China zuletzt der Nachfragetreiber war, sind dort Risiken für die Nachfrage nicht von der Hand zu weisen. Zwar lagen im Juni die Kupferimporte mit 420 Tsd. Tonnen noch auf einem relativ hohen Niveau, allerdings sind zuletzt die Exporte deutlich gestiegen. Mit 126 Tsd. Tonnen wurde im Mai so viel Kupfer ausgeführt wie seit vier Jahren nicht mehr. Und auch im Juni lagen die Exporte noch auf einem relativ hohen Niveau (Grafik 2).

Dies deutet schon jetzt auf eine verhaltene chinesische Nachfrage während der Sommerzeit hin. Zudem bestehen attraktive Arbitragemöglichkeiten, die zu den hohen Kupferexporten beitragen, was sich auch in den Lagerbeständen bemerkbar macht. Während die SHFE-Vorräte seit Mitte März um fast 60% abgebaut wurden, haben sie sich in den asiatischen LME-Lagerhäusern etwa verdreifacht. Zudem deuten bislang vorliegende Daten für Mai und Juni auf einen weiteren Anstieg der chinesischen Produktion hin.

So hat China im ersten Halbjahr die Kupferproduktion im Vergleich zum Vorjahr um 7,6% auf rund 4 Mio. Tonnen gesteigert. Dies geschah offenbar aufgrund gestiegener Margen, da mehr Rohmaterial zur Verfügung stand. Im Dezember noch hatten chinesische Schmelzen angekündigt, die Produktion wegen der niedrigen Preise deutlich zu drosseln.

Unseres Erachtens wird am globalen Kupfermarkt in diesem Jahr das Angebot nicht die Nachfrage decken können, hauptsächlich wegen der angekündigten umfangreichen Produktionskürzungen. Darüber hinaus hat der chinesische Staatsrat angekündigt, bei ausgewählten Nichteisenmetallen Reserven aufbauen zu wollen, möglicherweise auch von Kupfer. Die solide Fundamentallage, einhergehend mit dem Stimmungsumschwung der spekulativen Finanzinvestoren, sollte unseres Erachtens im Jahresverlauf zu höheren Kupferpreisen führen. Zum Jahresende sehen wir Kupfer weiterhin bei 5.200 USD je Tonne.

Der Aluminiumpreis stieg Mitte Juli erstmals seit zwölf Monaten kurzzeitig wieder über die Marke von 1.700 USD je Tonne, konnte dieses Niveau aber nicht halten. Preise in diesen Höhen sind unseres Erachtens zum jetzigen Zeitpunkt nicht zu rechtfertigen, da der globale Aluminiummarkt bislang noch gut versorgt ist. Gemäß Daten des International Aluminium Institute (IAI) wurde die globale Aluminiumproduktion im ersten Halbjahr im Vergleich zum Vorjahr lediglich um 1,3% auf 28,2 Mio. Tonnen reduziert (Grafik 3).

China als mit Abstand größter Produzent hatte dabei einen Marktanteil von fast 54%. Dort wurde die Aluminiumproduktion im Mai und Juni im Monatsvergleich sogar bereits wieder ausgeweitet. Denn wegen der deutlich gestiegenen Aluminiumpreise werden in China vormals stillgelegte Produktionskapazitäten wieder in Betrieb genommen und das überschüssige Material exportiert.

Im Reich der Mitte kostet Aluminium seit Mitte April mit wenigen Ausnahmen wieder mehr als 12.000 CNY je Tonne, was als Gewinnschwelle angesehen wird. Nach zeitweise hohen Verlusten, die sich zwischenzeitlich auf bis zu 200 USD je Tonne beliefen, machten die Aluminiumhersteller Mitte Juli gemäß Daten des Analysehauses SMM wieder Gewinne von durchschnittlich rund 240 USD je Tonne. Hierzu trugen die gesunkenen Rohmaterialkosten ebenso bei wie die andauernden Stromsubventionen.





Die hohe chinesische Produktion findet nach wie vor via Exporte den Weg an den Weltmarkt - unter anderem auch wegen einer verhaltenen lokalen Nachfrage. So hat China Daten der Zollbehörde zufolge im Juni 380 Tsd. Tonnen Aluminium und Aluminiumprodukte ausgeführt. Seit Jahresbeginn liegen die Exporte mit 2,3 Mio. Tonnen allerdings gut 9% unter dem vergleichbaren Vorjahreszeitraum. Im Gesamtjahr 2015 wurden mit 4,8 Mio. Tonnen rekordhohe Mengen Aluminium und Aluminiumprodukte exportiert.

Der Weltmarkt benötigt unseres Erachtens aber das viele chinesische Aluminium gar nicht. Dies zeigen zum Beispiel die physischen Prämien in den wichtigsten Konsumentenländern bzw. -regionen. Industriekreisen zufolge haben sich in Japan Aluminiumproduzenten und -konsumenten für das dritte Quartal auf eine Prämie von 90 USD je Tonne geeinigt. Dies wären 22% weniger als im zweiten Quartal. Auch in Europa und den USA sind die physischen Prämien im Sinkflug. Gemäß Daten von Metal Bulletin lagen sie in Europa Mitte Juli mit 65 USD je Tonne auf dem tiefsten Stand seit Oktober 2015. In den USA entsprach der Aufschlag von rund 150 USD je Tonne sogar dem niedrigsten Niveau seit April 2011 (Grafik 4).

Von einer Knappheit kann also unseres Erachtens nicht gesprochen werden. Wir gehen daher nicht davon aus, dass sich der Aluminiumpreis nachhaltig auf dem aktuellen Niveau halten kann. Vielmehr erwarten wir eine Korrektur, heben unsere Prognose zum Jahresende aber leicht auf 1.600 USD je Tonne an. Der Nickelpreis ist jüngst aus seiner monatelangen Seitwärtsbewegung nach oben ausgebrochen und hat mit fast 11.000 USD je Tonne vorübergehend ein 11-Monatshoch erreicht.

Auftrieb hat er zuletzt durch Befürchtungen über geringere Nickelerzexporte der Philippinen erhalten. Denn dort greift die Politik in den Bergbausektor ein. Die neue Regierung unter Präsident Duterte untersucht derzeit alle Minen im Land, ob diese internationale Umweltstandards erfüllen. Dabei scheint die neue Umweltministerin Lopez, die sich zuvor schon generell skeptisch gegenüber dem Bergbau geäußert hatte, rigoros vorzugehen. Mittlerweile wurde mehreren kleineren Nickelminen vorübergehend die Betriebserlaubnis entzogen, da sie gegen Umweltvorschriften verstoßen.

Die beiden größten Nickelminenproduzenten erfüllen jedoch eigenen Angaben zufolge die geforderten Auflagen. Darüber hinaus wurde generell die Vergabe von Explorationsgenehmigungen gestoppt. Der Schritt der philippinischen Regierung könnte zu geringeren Ausfuhren von Nickelerzen führen. Hiervon wäre in erster Linie China betroffen, das sich abermals nach einem neuen Hauptlieferanten umsehen müsste, nachdem Indonesien im Januar 2014 ein Exportverbot für unbehandelte Erze eingeführt hatte (Grafik 5).

China wird daher wohl weiter verstärkt auf Nickelraffinade und Ferronickel zurückgreifen. Die bereits rekordhohen Importe von Nickelraffinade - diese haben sich im ersten Halbjahr 2016 auf rund 230 Tsd. Tonnen mehr als verdoppelt - dürften folgerichtig weiter ausgeweitet werden.

Schon ohne die politischen Eingriffe in den Bergbau auf den Philippinen war der globale Nickelmarkt gemäß Daten der International Nickel Study Group (INSG) in den ersten fünf Monaten des Jahres unterversorgt. Das Angebotsdefizit belief sich demnach auf 21,2 Tsd. Tonnen. Während die Nachfrage im Vorjahresvergleich stieg, ging die Produktion zurück. Vor allem China hat der INSG zufolge wegen der niedrigen Preise weniger Nickelraffinade hergestellt. Dieser Trend dürfte sich fortsetzen.

So hat die Jinchuan Group, Chinas größter Nickelproduzent, jüngst angekündigt, die Nickelproduktion in diesem Jahr aufgrund der niedrigen Preise um bis zu 9% (auf 140 Tsd. Tonnen) zu drosseln. Jinchuan gehört zu den acht chinesischen Produzenten, die Ende letzten Jahres beschlossen hatten, 2016 zusammen in etwa 120 Tsd. Tonnen weniger Nickel zu produzieren.



Wie die Daten der LME zur Marktpositionierung zeigen, war der jüngste Preisanstieg von Nickel aber auch stark spekulativ unterstützt. Denn die Netto-Long-Positionen in den beiden von uns beobachteten Kategorien wurden seit Anfang Juni mehr als vervierfacht. Der Nickelpreis ist in dieser Zeit um über 2.000 USD je Tonne bzw. fast 25% gestiegen.

Dies birgt unseres Erachtens Korrekturpotenzial, sollten die spekulativen Finanzinvestoren Gewinne mitnehmen. Das Angebotsdefizit, das auch im weiteren Jahresverlauf bestehen bleiben dürfte, rechtfertigt unserer Meinung nach höhere Nickelpreise. Wir heben daher unsere Jahresendprognose auf 12.000 USD je Tonne an.

Mit einem Plus von rund 40% seit Jahresbeginn ist Zink bislang der "Star" bei den Industriemetallen. Der rasante Preisanstieg wurde wohl in erster Linie durch die aufgekommenen Sorgen über ein knappes Angebot getrieben. Denn rund um den Jahreswechsel hatten viele Zinkproduzenten in China und außerhalb angekündigt, ihre Produktion stark zu drosseln, um die Preise zu stabilisieren.

Die International Lead and Zinc Study Group (ILZSG) schätzte daher auf ihrer Frühjahrstagung, dass der globale Zinkmarkt in diesem Jahr ein Angebotsdefizit von 352 Tsd. Tonnen aufweisen wird. Dies wäre das höchste Defizit seit mindestens zehn Jahren. In den ersten fünf Monaten des Jahres war der globale Zinkmarkt gemäß ILZSG-Daten mit 64 Tsd. Tonnen unterversorgt. Im vergleichbaren Vorjahreszeitraum bestand noch ein Angebotsüberschuss von 177 Tsd. Tonnen. Das Defizit kommt vor allem durch eine deutlich rückläufige Produktion zustande, welche um 3,6% gefallen ist.

Die Zinkminenproduktion ist im Jahresvergleich laut ILZSG um 7,7% und laut WBMS sogar um 14% gefallen (Grafik 6). Durch Minenschließungen wurden dem globalen Zinkmarkt in den letzten Jahren rund 1,2 Mio. Tonnen Zinkkonzentrat entzogen. Die Schließungen kamen zustande, da einige Minen wie zum Beispiel "Century" in Australien oder "Lisheen" in Irland ihr Lebensende erreichten, sowie weil preisbedingt die Produktion gedrosselt wurde. Seitens der Minenunternehmen gibt es bislang keine Ankündigungen, die stillgelegten Minen adäquat zu ersetzen. Es sieht daher sehr danach aus, dass sich der Markt für Zinkkonzentrat in ein strukturelles Angebotsdefizit hinein bewegt.

Allerdings waren die Minenunternehmen und Schmelzen mit ihren Ankündigungen von Produktionskürzungen bislang sehr "erfolgreich", wenn man den stark gestiegenen Zinkpreis als Maßstab heranzieht. Daher ist es unseres Erachtens fraglich, ob es zu weiteren Produktionskürzungen kommt bzw. ob alle angekündigten Kürzungen umgesetzt werden. Die starke Preiserholung birgt sogar das Risiko, dass schon stillgelegte Produktionsanlagen wieder in Betrieb genommen werden.

Die Nachfrage zeigt sich weltweit betrachtet relativ verhalten - sie nahm in den ersten fünf Monaten des Jahres laut ILZSG nur um 0,6% zu. In China allerdings fällt diese bislang noch stark aus - das Plus von 8,2% im Vergleich zum Vorjahr macht sich in hohen Importen bemerkbar.

Auch wenn die Dynamik zuletzt etwas nachgelassen hat, lagen die Einfuhren von Zinkraffinade im ersten Halbjahr mit 292 Tsd. Tonnen 48% über dem Vorjahresniveau. Dies dürfte auf die nach wie vor hohe Stahlproduktion in China zurückzuführen sein, welche im ersten Halbjahr lediglich 0,6% unter Vorjahr lag. Die zahlreichen Infrastrukturprojekte der chinesischen Regierung sprechen für eine anhaltend hohe und für die Zinknachfrage wichtige Produktion von galvanisiertem Stahl.





Der Zinkmarkt dürfte in diesem Jahr der angespannteste Markt unter den Industriemetallen sein. Dies rechtfertigt unseres Erachtens hohe Preise. Allerdings scheint uns der Preisanstieg auf ein 14-Monatshoch überzogen, so dass kurzfristig Korrekturpotenzial besteht. Wir passen unsere Preisprognose dennoch auf 2.300 USD je Tonne zum Jahresende nach oben an.

Im Gegensatz zum Schwestermetall Zink geht der Trend am globalen Bleimarkt genau in die andere Richtung. Gemäß Daten der ILZSG übertraf bei Blei das Angebot in den ersten fünf Monaten des Jahres die Nachfrage um 53 Tsd. Tonnen. Zur gleichen Zeit im Vorjahr gab es ein Defizit von 9 Tsd. Tonnen. Der Bleimarkt bewegt sich demzufolge auf den im Frühjahr von der ILZSG prognostizierten Überschuss von 76 Tsd. Tonnen hin. Dies wäre der höchste Überschuss seit fünf Jahren.

Obwohl das Angebot wegen einer geringeren Produktion in China weltweit leicht um 2% gefallen war, war die Nachfrage mit 3,3% stärker rückläufig. Auch dies war maßgeblich auf China zurückzuführen. Der Rückgang dort sowie in Südkorea und den USA konnte nicht durch eine deutlich höhere Nachfrage in Europa ausgeglichen werden.

Generell befindet sich Blei mit dem Sommer auf der nördlichen Halbkugel aktuell in der saisonal schwachen Nachfragezeit. Denn durch das warme Wetter gibt es im Gegensatz zum Winter bei den Batterien - vor allem in Autos - weniger Fehlfunktionen, so dass weniger Batterien ersetzt werden müssen. Die Batterieindustrie ist mit einem Anteil von etwa 80% der bedeutendste Konsument von Blei. Die verhaltene Nachfrage erklärt auch, warum die LME-Bleivorräte seit mittlerweile zwei Monaten nahezu unverändert bei knapp 190 Tsd. Tonnen verharren.

In den Lagerhäusern der SHFE sind die Bestände jüngst auf ein 15-Monatshoch gestiegen (Grafik 7). Die unterschiedliche Marktlage bei Blei und Zink macht sich auch in der Preisentwicklung der beiden Metalle bemerkbar. Während sich Zink seit Jahresbeginn um 40% verteuert hat (siehe Seite 4), legte Blei nur um 2,4% zu. Blei ist derzeit fast 400 USD je Tonne billiger als Zink. Dies ist der höchste Preisabschlag seit August 2007 (Grafik 8). Rein aus diesem Gesichtspunkt bestünde für Blei gegenüber Zink Aufholpotenzial. Angesichts der fundamentalen Lage erscheint uns dies allerdings nicht gerechtfertigt. Wir heben zwar unsere Prognose zum Jahresende auf 1.850 USD je Tonne an, erwarten aber eine zwischenzeitliche Preiskorrektur.

Auch der Zinnpreis ist im Zuge der allgemeinen Stärke der Metallpreise deutlich gestiegen und handelte zeitweise über der Marke von 18.000 USD je Tonne auf einem 16-Monatshoch. Indonesien, der weltweit größte Zinnexporteur, hat in diesem Jahr gemäß Daten des Handelsministeriums bislang deutlich weniger Zinn ausgeführt als im letzten Jahr. Die Exporte im ersten Halbjahr fielen um 25% auf rund 30 Tsd. Tonnen. Zuletzt zogen sie allerdings wieder an: Wurden im ersten Quartal durchschnittlich gut 3.200 Tonnen Zinn pro Monat ausgeführt, waren es im zweiten Quartal monatlich mehr als doppelt so viel (Grafik 9).

Hauptverantwortlich für die geringen Exporte in den ersten drei Monaten des Jahres waren die niedrigen Preise – Zinn handelte zeitweise auf einem 6½-Jahrestief - und schlechtes Wetter (Überschwemmungen). Grundsätzlich werden die Exporte wie auch die Produktion durch regulatorische Änderungen und die Schließung von privaten Zinnschmelzen seit dem letzten Jahr belastet. Das International Tin Research Institute (ITRI) schätzte vor einiger Zeit, dass Indonesien monatlich rund 8.000 Tonnen Zinn exportieren müsste, damit der Weltmarkt ausgeglichen ist.

Der Rückstand, der sich somit im ersten Halbjahr ergeben hat, dürfte im weiteren Jahresverlauf wohl kaum noch aufzuholen sein. Auch wenn mit Myanmar ein neuer Produzent für Zinnerze an den Markt gekommen ist, der seine Produktion deutlich ausweitet, dürfte der Markt für Zinnraffinade in diesem Jahr unterversorgt sein. Das ITRI schätzt das Angebotsdefizit auf rund 10 Tsd. Tonnen. Dies spricht für anhaltend hohe Zinnpreise im weiteren Jahresverlauf. Wir heben daher unsere Preisprognose auf 18.000 USD je Tonne zum Jahresende an.



Auf einen Blick



























© Eugen Weinberg
Senior Commodity Analyst

Quelle: 'Rohstoffe kompakt', Commerzbank AG



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